期权时代必备——机构最感兴趣的期权热点问题汇总！

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1月9日，中国证监会新闻发言人戈登发表“一石激起千层浪”的讲话，中国证监会批准上海证券交易所推出股票期权试点交易所，试点范围为上交所50etf期权，正式上市时间为2015年2月9日。a股投资者期待已久的股票期权正处于爆炸式增长的边缘，他们的同行们都在欢呼雀跃！

许多投资者第一次联系我们，就期权引入的影响交换了意见，包括专业的量化投资者和对期权充满渴望的积极投资者。人们关心的问题有:期权的主要魅力是什么？应该强调哪些具体规则？如何保存押金？还有其他基本问题，还有关于期权对市场的影响以及相应的目标？上市后，机构的盈利模式会发生很大变化吗？组织中有哪些新的游戏方式？基金公司如何利用期权发行更多新产品？和其他专业问题。

刚开始的时候，我们被邀请与很多机构进行一对一的交流，交流的重点是上述问题，所以在这里我们将再次梳理和回答大家最感兴趣的热点问题，供大家参考！也欢迎有兴趣的组织与我们预约进行一对一的上门交流！

问题1:期权与期货和权证有什么区别？

为什么期权的引入会吸引如此多的关注？它与近年来催生a股“量化第一年”的短期权证和股指期货有什么主要区别？让我们比较以下要点:

由于期货是线性产品，它们主要关注价格的变化，而期权也关注期限和波动性的变化，这给了投资者更多的投资选择。

与期货相比，权证和期权有更多的相似之处，因此许多投资者对期权在推出后是否会像权证一样遭到炮轰非常感兴趣。根据我们的统计，在标的物推出后，短期内的投机因素不仅仅是套期保值和套利。然而，与权证相比，期权具有无限的供给来源，期权引入了做市商制度，法律法规比权证更完善，这也决定了它们不能像权证一样被炮轰。

问题2:合同数量是如何确定的？如何中止合同，在此期间将进行哪些调整？

新上市的股票期权合约包括买入和卖出、四个到期月(当月、下月和最后两个季度)以及五个行权价格(一个固定价值、两个实际价值和两个虚拟价值)的组合，共计40个期权合约。

交易所将根据情况增加新的股票期权合约。挂架主要分为到期挂架、波动挂架和调整挂架。

到期加挂牌是指当当月合约到期退市时，需要将当月合约挂牌，以保证市场上的合约有四个到期月。

波动加挂单是指在合约存续期间，如果由于价格波动导致实物(或虚拟)期权合约数量不足，需要在下一个交易日根据行权价格区间增加新的行权价格合约。

调整和追加是指当标的证券为除权和除息时，除了调整原合同的合同单位和行权价格外，还将根据除权和除息后的标的证券价格追加新的合同。

如果合同标的发生除权和除息，期权合同的合同单位和行权价格应按以下公式进行调整:

新合同单位=[原合同单位×(1+流通股实际变动率)×除息前一天合同标的收盘价]/[(除息前一天合同标的收盘价-现金股利)+配股价格×流通股实际变动率]

新行使价=原行使价×原合同单位/新合同单位

问题3:如何确定合同的到期日、最后交易日和行权日？

对于上海证券交易所推出的50etf期权，合约到期日为到期月的第四个星期三，这是国家法定假日，也是证券交易所的休息日，将推迟到下一个交易日。

最后交易日、行权日和到期日原则上一致。在期权到期日，投资者可以交易合约来开仓或平仓，同时可以申报行权，申报行权的时间比平仓时间晚半小时。

问题4:期权保证金应该如何计算？

与股指期货相比，期权的交易保证金也有很大不同，其计算方法如下:

[合同前结算价+最高价(12%×合同前收盘价-看涨期权虚拟价值，7%×合同前收盘价)] ×合同单位

[合同结算价+最高价(12%×合同目标收盘价-看涨期权的虚值，7%×合同目标收盘价)] ×合同单位

最小值[合约前结算价+最大值(12%×合约前收盘价-看跌期权虚拟价值，7%×行权价)，行权价] ×合同单位

最小值[合同结算价+最大值(12%×合同目标收盘价-看跌期权的虚假值，7%×行权价)，行权价] ×合同单位

对于开盘价，看涨期权的虚值= =max(行权价-目标前收盘价，0)；看跌期权的虚拟价值= =最大值(目标执行价之前的收盘价，0)。

对于维持保证金，看涨期权的虚值= =max(行权价-目标收盘价，0)；看跌期权的虚拟价值= =最大值(目标收盘价-行权价，0)。

问题5:什么是股票期权的交易和结算系统？

上海证券交易所将推出的50etf期权将采用欧洲的锻炼和实物交割方式。

价格限制

期权的价格限制不同于现货，现货不是用百分比表示，而是用公式动态计算的。对于看涨期权和看跌期权，设计了不同的增长率计算公式，原则上可以涵盖标的证券的两个价格极限。

合同价格=合同前结算价格最大价格增减

最大{ {合同标的先前收盘价×0.5%，最小值[(2×合同标的先前收盘价-行权价)，合同标的先前收盘价] × 10%}

合同目标前的收盘价×10%

最高{ {行使价×0.5%，最低[(2×行使价-合同目标前收盘价)，合同目标前收盘价] × 10%}

合同目标前的收盘价×10%

在期权合约的最后一个交易日，合约价格没有限制。

断路器机构

与香港、台湾等市场不同，上海证券交易所对股票期权竞价交易实施了融合机制。在连续竞价交易过程中，如果该合约的日内交易价格比最新参考价格上涨或下跌50%以上，且价格上涨和下跌的绝对值大于该合约最低报价单位的5倍，则该合约进入3分钟的日内看涨拍卖交易阶段；在当天的电话拍卖交易结束后，合同继续被拍卖。

位置限制系统

上海证券交易所对期权采取的另一项重要风险控制措施是，对投资者的权利头寸、总头寸、单日买入和开仓头寸以及与个人投资者持有的权利头寸相对应的交易总额限额设定限额。同时，期权经营者和投资者可以为套期保值、做市商和经纪业务申请更高的持仓限额。

对于即将上市的etf期权，如果在单个合约品种的同一个到期月，相应合约标的总数达到或超过未平仓看涨期权(包括未平仓头寸)的交易所交易基金总发行量的75%，则该合约品种相应到期月的看涨期权买卖未平仓头寸将从下一个交易日起暂停(未平仓头寸除外)。如果这个比率低于70%，它可以在下一个交易日进行买卖。

问题6:个人和投资机构如何参与期权交易？要求是什么？

证券投资基金、社保基金、养老基金、企业年金、信托计划、资产管理计划、银行和保险理财产品，符合条件的个人投资者可以在上海证券交易所参与股票期权试点。

上海证券交易所关于投资者适合性管理的指导文件明确规定，不同类型的投资者参与期权:

上海证券交易所还对证券公司、期货公司和基金公司可以参与的各项业务做出了详细规定:

自营业务风险控制指标:

(1)扣除100%的股票期权合约占用保证金的净资本，并扣除其所持股票期权资产净值的20%；

(二)自营权益证券和证券衍生产品(包括股票期权)的总额不得超过净资本的100%。对于没有有效对冲风险的股票期权，按照期权绝对增量值的15%计算投资规模，对于有效对冲风险的投资组合(包括股票期权、期货、股票、基金等)。)，投资规模按组合总增量价值的5%计算；

(三)对于有效对冲风险的投资组合，风险资本准备金按投资规模的5%计算；对于不能有效对冲风险的股票期权合约，风险资本准备金按投资规模的20%计算。

(delta value的计算方法是股票市场价值乘以交易所公布的期权delta系数。(

基金参与股票期权交易，除中国证监会另有规定或注册的特殊基金品种外，还应当符合以下风险控制指标要求:

(一)因未平仓期权合同支付和收取的特许权使用费总额不得超过基金净资产值的10%；

(2)如果你开设卖出看涨期权的头寸，你应该持有足够的基础证券；如果你打开一个卖出期权的头寸，你应该持有履行合同所需的全部现金或交易所规则认可的可以抵消期权存款的现金等价物；

(三)开放式期权合约的票面价值不得超过基金净资产值的20%。其中，合同面值是根据行权价格乘以合同乘数计算的；

(4)基金投资符合比例限制(如持股比例、个人持股比例等)。)，基金合同约定的投资目标和风险收益特征；

(五)法律、法规和基金合同规定的其他投资限制。

因证券期货市场波动、基金规模变化等基金管理公司以外的因素导致基金投资比例不符合上述要求的，基金管理公司应当在10个交易日内依法完成调整。

问题7:引入期权对各机构盈利模式的影响

根据各机构参与股指期货市场的现状和期权本身的应用特点，我们预计，如果期权正式推出，除散户投资者交易期权外，券商、私募、基金账户等机构也可能成为期权市场的主要机构参与者。股票期权的引入对上述机构具有多重优势。

期权对证券公司盈利模式的主要影响；

(1)经纪业务:通过创造期权增加交易费用收入和资本收益收入；(2)资产管理和自营:进一步丰富自营和资产管理的投资目标和策略，有利于提高回报水平；(3)促进场外交易业务的更好发展；等等。

对公共基金盈利模式的主要影响:

(1)增加专项资金账户的投资策略和产品设计工具；(2)为公共基金指数增强产品提供更灵活的工具，如覆盖看涨期权策略和130/30指数增强策略；(3)基金公司增加积极的管理策略，包括流动性管理、头寸管理和资产配置优化；(4)通过期权和现货相结合的策略，可以实现更加准确和多样化的产品风险管理。

对私募股权基金盈利模式影响

私募发行增加了更加多样化的套期保值策略，包括期权投机策略、期权套利策略、期权和可转换债券套利策略、期权和其他资产套利策略等。

问题8:期权能给市场带来什么变化？

机构发行的现有产品和采用的投资策略严重同质化，引入期权可以更有效地管理风险，帮助机构设计更多样化的产品，满足不同群体对金融产品的需求，从而吸引更多资金进入直接融资市场，化解间接融资比例过高的金融风险。从这个意义上说，期权市场的形成对证券期货市场的长期稳定发展有着积极的影响。

根据海外成熟期权市场的统计结果，可以得出以下结论:

这是一个高概率事件，相应的股票上涨后，期权推出。

据统计，引进海外股票期权可以刺激股价。这一结论几乎适用于所有交易所，其中印度、中国(权证)和日本的股价反应最强烈，而美国、巴西和香港等成熟市场的表现相对稳定。

因此，在开始推出单个股票期权时，分配并持有相应的股票1-3个月是一个很好的事件驱动策略。考虑到市场风险因素，你甚至可以卖出空股指期货，同时配置股票以获得更稳定的超额回报。

当然，个股的涨跌有很多驱动因素。特别是，a股主要取决于政策驱动，并参考基本面。短期上涨的最大机会可能来自投机。

个别股票期权在不同国家上市后股票价格的过度表现

期权推出后，波动率在短期内上升，在长期内收敛

在期权推出的初始阶段，由于投机因素，大多数股票价格的波动性将显著增加，这优于套期保值和套利。然而，随着时间的推移(3个月至6个月后)，由于期权市场的逐渐成熟和相关品种的丰富，投资者将回归理性，股票的波动性将逐渐趋同。

随着个股的波动大幅增加，可能会催生个股的短期趋势交易策略。然而，在将波动策略应用于股票投机时，我们应该注意的是，只有少数股票的波动大幅增加，从长期来看，由于波动趋于趋同，我们应该对风险特别谨慎。

考虑到上证50指数近期的波动性相对较高，短期波动范围可能相对有限。

各国股票期权上市后股价波动的变化

期权能有效激活各种股票交易策略，交易量有望迎来井喷

在各个交易所引入期权后，大多数相应股票的交易量都迎来了稳定的增长，这种增长可以持续很长时间。随着时间的推移，投资者在使用个股和期权时更加科学和灵活，形成了一定程度的依附和依赖。在引入期权后的1-3年内，股票继续快速增长。

一方面，股票交易量的大幅增加增加了个股的流动性，给许多投资策略带来了便利；另一方面，它也将为证券期货公司带来客观的经纪等业务收入增长，这将极大地有利于国内金融业的发展。

股票期权上市对香港市场交易量的影响

改善投资者结构

短期内，期权市场将引入投机交易，投机者的参与将增加证券和期货市场的波动性；从长期来看，期权市场为投资者提供了多种风险管理工具，而从长期来看，套期保值交易在期权交易中的比重将逐渐增加，期权作为风险管理工具的作用将逐渐加强。

由于期权具有双向交易的功能，有利于实现标的物的价格发现功能和投资者的风险管理功能。机构投资者可以通过期权建立套利策略，管理现货头寸的风险，或者利用期权设计更多样化的产品，这将提高银行、基金和保险等大型基金的市场参与度。在期权发行的初始阶段，投资者将受到某些资本和经验门槛的限制。此外，对于具有交易资格的个人投资者来说，交易金额的限制也使他们在面对机构和做市商时处于不利地位。

问题9:玩期权的常见方法是什么

对冲策略

期权的主要功能是对冲，即当投资者拥有标的资产时，他们可以买卖期权以避免标的价格波动的影响。

最常见的对冲策略包括买入和保护性卖出。以备兑看涨期权为例，如果投资者认为市场将长期上涨，但短期内可能会小幅下跌，他可以在最近几个月持有股票组合的同时卖出虚拟看涨期权。当市场下跌时，原始股票组合的损失将由特许权使用费收入部分补偿。如果投资者认为短期市场将大幅下跌，他们可以采用保护性看跌期权策略，即买入看跌期权来对冲股票组合。

无风险套利策略

期权的引入使得套利策略更加丰富，这些套利策略的应用使得现货、期货指数和期权的定价更加准确。我们通过给出最常见的期权平价套利策略的例子来描述如何抓住套利机会。

理论上，看涨期权和看跌期权价格之间有一个平价套利公式c+ke-rt = p+s。其中:s=标的物价格。K=性能价格。C=看涨期权价格。P=卖出价格。E-rt =持有成本。

当二级市场上的交易价格使得上述公式不成立，并且两端之间的差额覆盖了交易成本并且仍然能够产生一定的收益时，公平价格套利机会就会产生。当等式的左侧大于右侧时，你可以买入看跌期权、买入现货期权和卖出看涨期权来获得套利收益；相反，你可以买入看涨期权，卖出看跌期权进行现货套利。

波动交易策略

股票和期货等传统金融产品主要关注资产价格方向的变化，而期权具有非线性特征，因此波动率和价格是期权市场中同等重要的指标。除了交易资产价格，你还可以交易波动性。当波动被低估时，做更多的波动；当波动率被高估时，使空波动率。

对于波动交易，每个人都不陌生。在过去的两年里，许多中国人都在玩cta。大多数战略原则是交易期货指数。在高买低卖中，他们实际上是在做多种期货指数的波动。更多人知道的阿尔法对冲策略仅限于沪深300，而且大多数选股策略都偏向于拥有更活跃股票的小单，因此在某种程度上是doing/き だ。

有了期权，我们可以直接、更直接地投资波动性。常见的波动性交易策略包括跨期投资组合策略和蝴蝶投资组合策略。

案例:基于交叉投资组合的波动性和多策略

跨期投资组合由一个看涨期权和一个看跌期权组成，具有相同的执行价格和相同的到期时间。当投资者看到多个目标的波动时，他们可以用相同的执行价格和相同的到期日购买看涨和看跌期权。

跨期期权组合的损益图

案例:基于蝴蝶组合的波动性空策略

蝴蝶投资组合由四个期限相同、执行价格不同的期权合约组成。如果市场预期稳定，波动不大，你可以买一个行权价格较低、行权价格较高的看涨期权，卖出两个行权价格在前两个期权之间的看涨期权。

蝴蝶期权组合的盈亏图

简而言之，在股指期货推出之前，投资者只能通过上涨目标赚钱；当股指期货推出时，下跌的目标也能赚钱；当期权推出时，标的不涨不跌，投资者可以躺着赚钱(或赔钱)，这就是期权波动交易的魅力！

问题10:期权如何应用于基金产品？-结构化产品

2014年，中国基金管理行业迎来了一个繁荣发展的时期。新监管政策的大力出台、机构内部结构的调整以及各种跨境合作促进了资产管理行业的快速增长。然而，许多资产管理产品仍然缺乏核心竞争力，资产管理战略仍然相对简单，许多产品仍然处于短期现金管理的初级阶段。根本原因在于极度缺乏风险管理工具。与欧美市场相比，基金经理可以广泛使用各种投资工具和投资策略，尤其是期权，这是欧美许多基金经理构建灵活多样的投资策略的主要手段。

什么是结构化产品？简而言之，它是一种结合了不同风险和回报特征的金融工具的产品。结构化产品设计和运营的理念是，客户用初始资金购买结构化产品，其中大部分投资于固定收益产品，其余投资于衍生品。投资期结束后，客户可以收回本金，并可能获得更多超额回报。

结构化产品的一般做法是基于固定收益产品(零息票债券等)。)，加上与市场目标挂钩的衍生品。可与此类衍生品挂钩的资产包括股票、债券、利率等。投资固定资产的结构性产品可以给投资者带来资本保全；另一方面，通过参与期权产品，我们可以分享上升的市场带来的好处。因此，它具有高回报、低风险的特点，成为金融市场中最具潜力的业务之一。

结构化产品的产品结构

事实上，结构性产品早在2003年就以外汇结构性存款的形式出现在中国，随后券商、基金等机构纷纷涉足此类产品。从产品开发模式来看，经历了银行批发商模式、“银行信贷”模式、基金专户模式和场外市场对冲模式等。一般来说，其发展受到监管体系和对冲工具的制约。由于监管层面的约束正在慢慢释放，一旦最广泛使用的对冲工具期权推出，将为结构性产品注入新鲜血液！

这里有一个简单的例子来说明产品的结构。

案例:稳定的100%保证结构性产品

假设与上交所50指数挂钩的半年期结构化产品将被简单构建，到期时将保证100%的本金回报。

首先，假设在当前利率环境下，总资产的97%用于购买固定收益资产。其次，用剩余的3%资产购买上交所50etf期权。通过保护固定收益资产获得本金，利用期权获得市场上升的收益。如果投资者希望市场下跌可以保护资本，市场上涨可以获得一定的浮动收益，他们可以选择这样的产品。

数据来源:广发证券发展研究中心(报价、查询)

问题11:期权如何应用于基金产品？——指数产品

近年来，国内指数基金正处于快速发展阶段，产品的数量和规模都在迅速扩大，但短期的快速发展也导致了指数基金之间的严重同质化；此外，国内股市波动较大，导致大多数指数产品随市场波动较大，市场缺乏既能获得市场收益又能兼顾收益稳定性的差异化指数产品。

美国的bxm指数可以为我们提供宝贵的经验。bxm指数的本质是基于持有现货股票组合并持续出售短期看涨期权的有保证投资策略的指数。

覆盖策略指数原理

2002年4月，芝加哥期权交易所推出了覆盖期权战略指数:P500 buywrite Monthly Index，简称bxm，最显著的特点是在熊市中始终优于基础指数，在牛市中获得稳定的收益。其实质是一种标准的指数期权对冲策略，即投资者买入更多现货，同时卖出看涨期权，从而限制当月的上涨幅度，以换取更稳定的收益。覆盖战略指数牺牲了未来大幅上涨的可能性，以换取更确定的相对回报。

海外推出了大量的etf产品，适合此类产品的投资者主要有三类:

(一)对市场持中性和适度看涨观点的投资者；

(2)投资者打算支付大幅度增加的机会，以换取有限的下行保护；

(3)希望通过持有现货投资组合获得股息等额外收入的投资者。

案例:构建上证50指数期权覆盖策略指数

我们模仿bxm指数的编制方法，基于我国正在模拟和交易的上证50etf期权，模拟了覆盖策略指数的构建，得到了2014年以来覆盖指数和相应的标的etf指数的表现。通过比较，我们可以发现，2014年两种标的ETF都处于横向波动状态，因此覆盖指数不仅比标的指数有更高的收益，而且具有更好的稳定性。

由此可见，覆盖策略指数在收益和风险控制两方面都有明显的优势，这无疑对散户投资者具有吸引力，他们总是以在中国难以赚钱而闻名！

上证50指数覆盖策略指数模拟

问题12:如何在基金产品中使用期权？——绝对收益产品

上述结构性产品和涵盖战略指数产品属于工具类。该方案推出后，也极大地丰富了绝对收益产品设计的空主动管理室。随着期权的引入，波动性可以被交易。通过运用波动性交易策略，我们可以设计出与市场指数相关性低、回报相对确定、客户净值高的绝对回报产品。

由于衍生工具极度短缺，中国近年来主要有两种定量产品:阿尔法套期保值产品和cta产品。

对于阿尔法对冲产品，刚刚经历过2014年过山车市场的投资者有一种挥之不去的恐惧。这不是阿尔法策略，但它显然充满了贝塔波动！当然，首先这是由于a股风格的频繁转换造成的，但另一方面，这也是由于缺乏丰富的套期保值工具造成的。此外，由于基础极其不稳定，股指期货不是完美的对冲工具。期权推出后，至少在套期结束时，阿尔法套期保值可以在一定程度上得到解决，因为风险套期保值可以通过做更多的看跌期权来实现。因为这是一个多头选择，最大的损失是溢价，不会有期货爆炸；另一方面，由于期权直接跟踪实物，基差风险可以避免。随着未来期权产品的进一步丰富，期权的优势将会更加突出！

对于cta产品，类似的技术和策略甚至可以用于发行期权交易策略，投机交易可以通过判断某些具有良好流动性的期权合约的趋势来进行。

当然，更先进的方式是直接买卖期权，实现波动交易。期权的引入将意味着波动交易时代的到来。除上述两类产品外，基金公司未来还将推出第三类产品——波动性产品。

波动率交易的核心是赚取隐含波动率和实际波动率之间的差价。当隐含波动率被低估时，使波动率更大；当隐含波动率被高估时，使空波动率。

一般的方法是通过构造组合期权来实现风险中性策略(也称为delta中性策略)，这是一种非定向交易技术，也是波动性交易者的核心策略。该策略通过现货或期权组合对冲定向风险，从而将其主要风险从定向风险和波动风险简化为波动风险。

常见的波动性交易策略包括跨期投资组合策略和蝴蝶投资组合策略。

综上所述，期权引入后，国内基金业的产品格局将逐步发生变化，中国期货及衍生品市场已正式进入真正的“对冲基金时代”。(广发金融工程研究史庆生)