央行降准“春水”来 再次降准降息可期？

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2月4日晚，中国人民银行发布决定，自2015年2月5日起，将金融机构人民币存款准备金率下调0.5个百分点。

“经济数据不如预期，存款保险制度即将推出，外国纷纷采取宽松政策，人民币汇率贬值，资本外流等。这些因素是RRR总体下降的主要原因。”中信证券银行分析师杨蓉告诉记者。

同时，为进一步增强金融机构支持结构调整的能力，央行还决定加大对小微企业、“三农”和重大水利工程的支持力度，对小微企业贷款率达到RRR目标下调标准的城市商业银行和非县域农村商业银行人民币存款准备金率下调0.5个百分点，对中国农业发展银行下调4个百分点。

根据2014年底的银行数据，此次发布的基础货币约为6000亿元。

关于下一步的货币政策，海通证券首席宏观分析师蒋超指出，当前经济增速处于24年来的低点，1月份cpi可能低于1%，这加剧了经济低迷时期的通缩风险，加大了央行的宽松压力。随着新股发行的加速和公司债券登记制度的引入，资本市场向经济的传导渠道正在打开，从而扫清了货币宽松的障碍，进一步的宽松政策仍有望出台。我们预计今年至少会有三次RRR降息，值得期待下一次降息。央行的货币政策正在回归常态，未来的全面宽松政策有望成为货币政策的主力军。

在RRR降息的同时，央行还强调“将继续实施稳健的货币政策，保持适度的紧缩性，引导货币信贷和社会融资规模平稳适度增长，促进经济健康稳定运行。”

RRR归约背后的逻辑

今年以来，下调RRR和降息的预期一直不变，特别是最近人民币贬值，甚至一度接近浮动区间的下限。

摩根大通(JPMorgan)中国区首席经济学家朱海滨1月22日发布了一份报告，指出下调存款准备金率(“RRR降息”)的窗口可能已经打开，预计今年上半年将有两次RRR降息和一次降息。今年的第一次RRR降息可能发生在2月19日(农历新年)之前，估计RRR降息50个基点，这将是中国人民银行自2012年5月以来首次全面RRR降息。

首先，当前的宏观经济增长需要在近期实施货币宽松政策。尽管刚刚宣布的2014年第四季度经济增长率仍保持在7.3%，但年化季度环比已从此前的8.1%降至7.1%。此外，cpi在2014年12月保持在1.5%的低水平，ppi连续34个月处于通缩状态。“在这种背景下，实施包括RRR降息在内的货币宽松措施以稳定经济增长是合理的。”朱海滨认为。

人民币汇率的下降也是原因之一。

2月4日上午，蒋超发布了一份报告，指出人民币经常贬值，节前资金紧张。短期内，传统的外汇渠道被阻断，“热钱”继续外流。种种客观情况表明，近期资金状况不容乐观，2015年经济启动压力较大，仍需开放货币政策传导机制，加大宽松货币政策力度，抵御通缩风险。

最近，自1月22日欧洲央行推出量化宽松政策以来，人民币在岸和离岸汇率持续下跌，其中1月23日和26日人民币在岸即期汇率分别下跌193点和254点，29日即期汇率再次逼近“下限”，也就是说，人民币最近三次逼近“下限”。

蒋超认为，历史经验表明，汇率贬值和RRR贬值之间有很高的相关性。无论是2008年和2012年的RRR全面贬值，还是2014年的RRR定向贬值，都伴随着人民币的周期性贬值。随着新股发行的加速和公司债券登记制度的引入，资本市场向经济的传导渠道正在打开，从而扫清了货币宽松的障碍。

1月30日晚，中国证监会批准了24家企业的ipo申请。随着ipo招股说明书、a股发行安排和初步询价公告的发布，据民生证券统计，预计本轮资金将被冻结2.6万亿元，冻结金额将创历史新高。

朱海滨还指出，春节前的流动性需求通常会大幅增加。例如，去年春节期间，中国人民银行向市场注入了短期流动性。然而，今年中国外汇储备的动态发生了变化，通过外汇储备注入流动性的传统渠道最近消失了，这为降低RRR汇率或用其他货币工具稳定流动性提供了可能性。

2月4日晚，央行官方网站宣布，从2015年2月5日起，金融机构人民币存款准备金率将下调0.5个百分点。

下次呢？

除了RRR总体下调外，对小微企业贷款达到RRR目标下调标准的城市商业银行和非县域农村商业银行将进一步下调0.5个百分点，中国农业发展银行将进一步下调4个百分点。

据国信证券(市场、咨询)估计，此次释放的资金总额。其中，截至2014年12月底，全部银行存款规模约为110万亿元，整体下调0.5个百分点将释放约5500亿元；截至2014年12月底，所有城市商业银行存款规模为11.8万亿元，所有农村商业银行存款规模为8.8万亿元。据各口径测算，城市商业银行和非县级农村商业银行存款准备金率下调0.5个百分点，累计释放1000亿元；截至2014年12月底，中国农业发展银行存款总额约为3800亿元，存款准备金率下调4个百分点，释放约150亿元。“这次释放的资金总额是6650亿元。考虑到城市商业银行和农村商业银行的合规性，这个数字就是上限。”

华泰证券(报价、询价)还预测，宏观经济增长放缓，社会融资成本居高不下，货币政策趋于中性和宽松，RRR降息终于到来。约5，500-6，000亿基础货币被释放，流动性再次增强，对冲了早期监管背景下融资杠杆降低对股市资金的担忧。此外，考虑为符合结构调整激励条件的城市商业银行和农村商业银行增发1000-1500亿元基础货币，共增发6500-7500亿元基础货币，极大地补充了市场流动性。

值得注意的是，民生证券研究所执行董事关庆友指出，不能机械地看待RRR减息与货币乘数之间的关系，RRR减息后经济可能不会立即好转。通过降低RRR来提高货币乘数的前提是，银行将提高提供信贷的意愿，而经济仍面临下行压力。银行风险偏好的萎缩趋势很难改变，RRR汇率的下降也限制了货币创造和经济的动力。

此次RRR降息也将缓解银行贷存比的压力。

根据招商证券的计算(报价、咨询)，RRR下调对银行利润有积极影响，预计银行利润将增加1-2%。商业银行的存贷比是71.7%，已经连续13个月上升。降低标准提高了货币乘数，并在贷存比指数上限公布之前缓解了银行贷存比的压力。虽然下调存款准备金率后，中小银行的存款准备金率为17.5%，大银行的存款准备金率为19.5%，但仍处于较高水平，下调存款准备金率的渠道是畅通的，因此不能排除今年RRR进一步下调的可能性。

关庆友指出，外汇储备过多是为了对冲外汇流入。当外汇账户萎缩时，预计全年外汇账户将为零增长，维持现有准备金率的必要性将下降。在外汇账户零增长的假设下，基础货币缺口约为3万亿元，这意味着RRR减息不会只发生一次。这是一个全球水资源释放的时代。预计货币政策在未来将保持宽松，psl将轮流降低RRR利率和降息。经济增长势头不强，资产价格受益于货币宽松，股市和债市都有望继续。

蒋超预测，今年RRR至少会有三次降息，再次降息是值得期待的。央行的货币政策正在回归常态，未来的全面宽松政策有望成为货币政策的主力军。

然而，中国民生银行首席研究员文彬在接受《21世纪经济报道》采访时表示，去年第四季度，中国的资本账户赤字超过900亿元，资本外流导致外汇缩水，2014年12月，这一数字超过了1200亿元。负增长，随着目前人民币贬值预期的增加，未来几个月外汇持有量仍将呈现下降趋势。对于央行来说，仅通过反向回购、mlf和其他政策工具来补充流动性是一个暂时的解决方案。目前，短期内不会有降息措施。去年11月降息的效果将体现在今年1月股票支付的重新定价上，这应该会对降低实体经济的融资成本起到一定的作用。根据宏观经济形势的变化，预计第二季度将开启进一步降息的窗口。