并购募资比扩容抬升想象空间 或现多招式规避借壳审核

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融资“上限”的放松可能会给M&A市场带来新的变化。

4月24日，中国证监会”；上市公司重大资产重组管理办法；修订了《关于适用第十三条、第四十三条的意见——关于适用《证券期货法》第十二条的意见》(以下简称《重组意见》)。

在新的修订中，上市公司发行股票购买资产的匹配筹资比例从以前交易金额的25%直接扩大到100%；分析师认为，这一调整将有利于M&A和重组业务，也将刺激上市公司的资产购买。

有业内人士认为，在新意见下，上市公司可以通过增加原股东认缴额或增加现金支付比例来规避借壳上市标准；另一方面，随着构成借壳标准的并购的减少，借壳审查的排队效应将进一步缓解。

或者“分流”后门团队

重组意见的监管修订正在更新上市公司并购审计准则。

根据修订后的意见，上市公司发行股票购买资产的配股筹资比例已由之前的25%直接扩大至100%，审计事项由M&A重组审计委员会负责，超过100%的仍由发展审计委员会审核。

“筹集的配套资金补充营运资金的比例不得超过配套资金的50%；如果并购计划构成借壳上市，比例不得超过30%。”意见要求。

在业内人士看来，修改意见无疑会简化一些公司的M&A审查程序；同时，提高融资比例以避免借壳上市确认操作的增加，空也将在一定程度上分流目前借壳排队效应。

“目前，构成后门的并购仍占上市公司的大多数。相反，不构成后门的案件较少。”上海一位投资银行家表示:“虽然并购重组审批实行了分离制，但通过重组委的实际项目仍不及借壳。”

自2013年8月起，中国证监会正式实施并购重组分离审批制度。对于不构成借壳上市且涉及股票发行的，将实施快速审核，取消预审环节，直接提交重组委审议；然而，自这项政策实施以来的两年中，被确定为后门并需要预先审查的重组项目的数量仍然很高。

据数据显示，从2014年初到今年4月27日，有多达196家M&A项目的上市公司在借壳上市；相比之下，通过收购其他资产和股东资产注入的非后门项目的数量分别只有46个和18个。

根据上述投资银行家的说法，与“上限”扩张相比，融资使M&A的运营和重组增加了/0/，而原本需要通过借壳方式进行的重组项目可能会避免借壳识别，从而使预审免于独立选举委员会的审查。

“在筹资比例提高后，原股东将在空有新的业务，控制股份和股权稀释。”前述投资银行家坦言，“事实上，这是并购进一步市场化的表象。在相应的项目出现后，被认定为“后门”的项目预计也将减少，这将在一定程度上分流“后门”大军。”

多次移动以避免后门识别

筹资高于上限后，上市公司可以通过提高配套筹资比例来规避借壳上市的标准。

目前，监管当局对借壳上市有两个先决条件:一是控制权的变更；二是投入的资产超过上市公司上一年度的资产规模(100%)。只要其中一个条件被成功规避，就没有必要构成借壳上市审计。

一般来说，在发行股票购买资产的情况下，如果购买的资产金额过大，被收购股东持有的股份数量超过原上市公司控股股东的股份数量，将构成借壳的适用条件；然而，当筹资比例不超过25%时，上市公司作为收购方不得不选择发行更多的股票来弥补现金的不足。

分析师认为，匹配筹资比例的扩大可以促进现金交易比例的提高，并有望稀释被收购方的控制比例，从而避免公司控制权的变动。

“如果发行的股份数量过大，导致控制权转移，就可能形成借壳上市。”前述投资银行家表示:“筹资比例提高后，交易计划中的现金交易比例可以适当提高，解决上市公司现金支付能力不足的问题，而被收购方可以通过潜在的‘一致行动人’实现对公司的间接控制。”

在它看来，匹配筹资比例的扩大也改善了“资产分割+分散收购”的空操作室。

“要获取的主题可以分为两部分。第一部分将增发新股，同时进行配套融资。完成第一步后，之前的支持性融资现金将用于支付第二部分的资产对价，因为它不涉及新股。因此，可以免除审批。”根据上述投资银行家的说法，这种方法适用于避免单笔资产购买超过前一年资产规模的情况。

另一位业内人士指出，在支持融资的比例增加后，可能会有更多的方式来避免走后门。

"现在这只是一个理论假设，在实际操作中还会遇到各种问题."国信证券(Quote 002736，Consulting)的一位投资银行家也表示:“不过，现金支付比例的提高意味着，在M&A和重组业务方面，将会有更多新的方式。”

需要注意的是，意见的修改不仅为并购开辟了更多的可能性，而且强调了募集资金使用的监管空间。

上市公司募集配套资金时，应当明确募集资金的目的，并遵守《上市公司证券发行管理办法》和《创业板上市公司证券发行管理暂行办法》的有关规定修订意见指出，“配套资金可用于支付M&A交易中的现金对价、M&A交易税、人员安置费等整合费用，以及在建项目的基础资产建设。”

对于正在进行的项目，意见还指出，新规将仅限于是否被证监会接受，但也表示，如果重组方案已经披露但未被证监会接受，公司需要重新履行董事会和股东大会的程序对方案进行修改，但不需要重新确定发行价格。

根据数据显示，从去年年初到今年4月24日，已经通过董事会和股东大会，但尚未被证监会接受的借壳项目有84个。上述借壳计划是否会因筹资比例上升而调整，有待市场验证。

“虽然总体公告计划的项目尚未上报，但双方的交易价格和条件已经商定，不太可能再次变更。”前述国鑫证券投资银行家认为，“对于一些尚未出台重组计划的项目，有可能进行重新调整。”