“通缩”中国 美银美林：信贷违约或紧缩不可避免

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去年12月，中国的生产者价格指数同比下降3.3%，为2012年9月以来的最低水平。预计该指数将缩水3.1%，之前的数值将缩水2.7%。中国的生产者价格指数已经连续34个月为负。

然而，同时发布的cpi数据多少令人欣慰。中国12月份cpi同比增长1.5%，与预期持平，同比增长1.4%。

中国的通缩阴影加剧了吗？我们应该担心通货紧缩吗？

英国《金融时报》专栏作家大卫·基欧汉(David keohane)引用了资本经济、野村证券(Nomura)和高盛(Goldman Sachs)的观点，称“实际情况并不那么糟糕”，他们认为没有必要仅仅根据生产者价格指数(ppi)就对通缩过度担忧。

资本经济认为，“在最终消费品价格相对稳定的情况下，由于全球大宗商品价格下降，企业应受益于较低的投入成本。”至于cpi，预计明年将略有下降。根据资本经济的说法，“因为大多数家庭和公司将从较低的通货膨胀率中受益，所以中国所谓的通货紧缩的说法被夸大了。”

在这方面，以美国银行美林为代表的“对立的辩论者”有非常不同的看法。首先，美国银行美林分析师认为，中国的通缩不应归咎于大宗商品价格下跌。他们认为，刺激造成的产能过剩是通缩的罪魁祸首。

更不用说全球金融危机之后的短暂而剧烈的通缩，中国在20世纪90年代末和21世纪初也经历过这种压力。亚洲金融危机、国内国有企业改革和经济刺激之后，我们需要应对疲软的需求。

自上次通缩以来的六年里，中国直到2003年左右才摆脱通缩。事实上，当时有许多有利因素，如20世纪90年代的科技网络泡沫，2001年底中国加入世界贸易组织，以及2002年以来全球经济五年的黄金增长期。此外，当时，政府还可以促进住房和汽车消费需求。

目前，投资占国内生产总值的比例远高于去年，这可能表明产能过剩问题更加严重；全球增长疲软，但由于近年来国内通胀和人民币升值，中国也失去了全球竞争力。与此同时，中国必须尽力创造足够大的需求驱动力:房地产市场的黄金时期已经过去，交通和环境问题也限制了汽车的消费需求。

上述情况可能表明，通缩压力将持续一段时间。

美国银行美林表示，中国的信贷违约或收紧是不可避免的:

多年来，中国房地产市场需求最重要的驱动因素是负利率。通货紧缩或通货膨胀下降，伴随着金融放松管制，已经在很大程度上结束了这种局面。

在中国房地产市场的繁荣中，除了刺激实际需求，投资者还将其作为对冲通胀的一种方式。现在，这两方面的需求都很弱。更糟糕的是，大宗商品市场的通缩倾向于自我循环:较低的价格导致矿商增加产量，以弥补亏损，这往往会带来更大的价格压力。最近的铁矿石市场就是一个例子。

另一方面，温和的通缩对理财产品、企业和政府债券来说是一个明显的积极因素。因为他们的息票是固定的，一般价格下降意味着实际收入更高。它们也比固定资产有更好的流动性。然而，长期的通货紧缩，尤其是严重的通货紧缩，最有可能导致某个节点坏账的爆发。因此，当信贷周期持续时，我们需要越来越警惕信贷市场的潜在违约(尽管政府债券总体上是安全的)。

事实上，我们判断，由于产能过剩和过度杠杆化，企业债券违约的突然爆发导致信贷紧缩的可能性很高。然而，时间很难预测。