“刚兑”神话光环渐褪 分化行情难免 城投债仍为首选

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6日晚，中科王云(报价002306，咨询)宣布“圣湘鄂债务”构成重大违约，并推出首只本金违约的公开发行债券。自去年以来，中小民营债务陷入了赎回危机，超日债和湘鄂债打开了国债支付和本金违约的大门，中国信用债券市场的“新赎回”神话正在逐步被打破。然而，分析人士指出，结合当前经济形势，个人债券的违约风险仍主要集中在私人领域，政府债券和国有企业仍有一定的“刚换”需求和条件，因此信用债券的市场分化在未来是不可避免的，城市投资债券仍是信用债券的首选。

第一个单一本金违约公共债务出现了

中科王云6日晚发布公告称，公司未能及时足额筹集资金支付“湘鄂圣债”4月7日到期的应付利息和转卖款，构成对债券的实质性违约。这意味着，在去年年初“11超日债”打破了中国公开发行债券市场“零违约”的神话后，第一只单本金违约的公开发行债券也诞生了。

数据显示，st湘鄂债券是中科王云的前身北京湘鄂庆有限公司于2012年4月发行的无担保公司债券。发行金额为4.8亿元，票面利率为6.78%，期限为5年。第三年末，发行人提高了票面利率期权和投资者的转售期权；截至今年4月7日，该期应付利息及转售总额约为4.02亿元。截至4月7日，中科云网募集的资金仍有约2.41亿元的缺口。4月4日，鹏远信贷发布公告，将当前债券信用评级下调至cc，将发行人长期信用评级下调至cc。

自4月2日以来，圣湘鄂债务已经暂停，何时恢复交易仍无定论。此次违约对其债券的影响暂时无法透露。但是，从昨天外汇信用债券市场的表现来看，与st祥E债券类似的低评级民营企业债券收益率普遍上升，但从收益率的上升幅度来看，除st尼龙债券外，大部分债券的走势与前期相比变化不大，整体波动不明显。

事实上，从4月2日湘鄂债券停牌后交易所的整体走势来看，低等级信用债券对这一事件的反应相对平淡。原因是，第一创业证券等机构认为，首先，随着信息披露制度变得越来越透明，市场对这一违约事件有一定的预期；二是自去年以来，在微观经济基本面疲软、信贷事件频发的背景下，投资者普遍加强了对单个债券的选择和筛选，配置组合主要是中高档债券；第三，低等级信用债券的信用利差起到了相应的防御作用。

城市投资债券的“刚换”防线依然强大

目前，虽然st湘鄂债务已构成实质性违约，但在发行人和各方的努力下，债券本息最终清偿的可能性并非完全不存在。毕竟，在11个超日债务的到期日全额支付本金、利息甚至罚金的先例是存在的。圣湘鄂债券也有可能通过实现抵押品和引入战略投资者进行债务重组来实现债券本息的全额偿付。中科王云股票昨日恢复交易，这在一定程度上反映了投资者的重组预期。即便如此，自去年以来，民间债务陷入了赎回危机，超日债和湘鄂债务打开了国债付息和还本付息的大门，中国信用债券市场爆发“新赎回”神话已是大势所趋。

中信证券(报价600030，咨询)指出，首次公开发行债券本金违约意味着信用风险定价的新时代终于到来，打破刚性赎回迫在眉睫。从决策和监管机构最近的声明来看，未来可能会出现更大规模的信贷债务违约。第一创业证券(First Venture Securities)还指出，在经济低迷时期，违约事件已经从民间收债领域蔓延至公共债务领域，不排除违约事件的爆发超出预期，可能导致市场调整。

当然，违约事件的增加和管理层对单个债券违约容忍度的提高并不意味着未来信用债券市场系统性风险的概率会上升。招商证券(报价600999，咨询)指出，自上而下，在稳增长、宽信贷的格局下，今年信贷风险是收敛的；自下而上，新的房地产政策有助于稳定房地产价格，而房地产价格的稳定是社会信用风险控制的微观基础。

总体而言，分析师认为，未来信用债券市场整体风险可控，结构性分化有望加剧。相对而言，产能过剩行业的民营企业债券仍普遍不乐观，预计未来个人债券的违约风险仍将主要集中在民营部门；与此同时，在稳定增长任务繁重、区域金融风险控制严格的背景下，政府债券和国有企业仍有一定的“换货”需求和条件。华安证券指出，从配置角度来看，高票面利率和还款能力的城市投资债券配置价值突出。首先，政府无意让债务风险爆发。二是城市投资平台具有一定的还款能力，大量优质资产可以用于抵押或还款，违约或破产仍难以发生。