良币驱逐劣币时代将至 超配蓝筹时机来临

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宏观经济分阶段复苏，人民币兑美元汇率将保持相对稳定，a股市场风险偏好将继续上升，这是二季度资产配置的宏观基本前提。第二季度，国内投资环境基本符合恢复期的阶段性特征。建议在第二季度主要资产配置中配置更多的股票、标准债券、低商品和低现金。我们预测，第二季度将是蓝筹股估值修复的基调，上证综指有望在3800点至4200点之间运行

注册制+退市制意味着好钱驱逐坏钱时代的到来，新股发行供给限制的打破意味着蓝筹板块有望成为a股市场的价值中心，并有望进一步获得市场投资偏好。基于此，我们预测a股市场风格有望在第二季度转向蓝筹板块

鉴于当前宏观经济发展模式仍以投资驱动模式为主，以沪深300指数成分股为代表的蓝筹股普遍具有高贝塔值和高财务杠杆的周期性特征，因此周期性行业是第二季度的重点行业配置。方向

风险偏好在第二季度继续上升

上证综指收于3478点，a股市场的长期牛市格局基本形成。我们预测，3月17日上证综指突破3478点后，a股市场的成交量和价格将会上升，表明3478点已经转化为未来a股市场牛市格局的支撑线，未来的牛市格局将基本确立，这将有助于提高a股市场投资者的风险偏好，进一步增强a股市场的资产配置意愿。

赚钱效应带来了增量资金

a股市场的盈利效应带来增量资金，在长期牛市模式下，股票博弈思维已经过时。从行业来看，从2015年初至3月20日，上证综指、深证综指、中小板指数和创业板市场指数分别上涨11.83%、13.89%、35.94%和50.42%。中小板和创业板的表现更加抢眼，成为继2014年第四季度大盘股上涨后的又一轮接力。同期，从个股表现来看，共有2452只a股实现了全股涨幅，占92.46%；在上涨的股票中，1233只股票上涨了30%以上，占上涨股票的50.29%，反映了2015年以来a股市场普遍上涨的牛市格局，a股市场的盈利效果显著。

在a股市场显著的盈利效应下，a股市场的增量资本是明显的。1.a股投资者显然已经进入市场。自2015年3月以来，新股票账户的数量大幅增加。其中，新股数量从3月14日至20日增加了113.92万只，创下2007年6月2日以来的新高；同期，新基金账户数量也大幅增加，表明a股投资者积极入市。2.银行证券转账累计净额高。自2015年以来，银行转证券累计净额已达13，680亿元，表明随着新增股票账户的增加，增量资金不断进入a股市场。3.融资融券余额继续上升。截至3月24日，900只股票两次竞价的融资余额达到12757.09亿元，较年初增加约3623亿元，较2014年同期大幅增加9311亿元。

从投资者对a股市场的热情进入到信贷交易的扩大，这表明投资者对a股市场有着良好的预期，同时，股票基金在熊市中的博弈思维也已经过时。未来保险基金股权投资比例的扩大，数万亿养老金将进入市场的预期，国家外汇管理局放开qfii额度上限带来的海外基金，深港通将在今年内正式开通的预期，以及目前基金发行规模的不断扩大，都为空打开了空间，挖掘了a股市场增量基金的潜力。

a股过度配置、标准债券、商品和现金配置不足

在宏观经济中，将出现阶段性复苏趋势，人民币兑美元汇率将保持相对稳定，a股市场的风险偏好将继续增加，这构成了二季度资产配置的宏观基本前提。结合经典的美林投资时钟，第二季度国内投资环境基本符合“恢复期”的阶段性特征，因此我们建议在第二季度主要资产配置中，应该存在a股、标准债券的过度配置、大宗商品的低配置和现金的低配置。我们认为，宏观经济企稳回升、市场风险偏好增强、流动性相对宽松、资本市场改革预期加强和推进，将是二季度a股市场上行的基本动力。我们预测，第二季度将主要是蓝筹股的估值恢复，上证综指预计将在3800点至4200点之间运行。

a股风格预计将在第二季度转向蓝筹股领域

我们预测，a股市场风格有望在第二季度转向蓝筹股领域。对中小股市梦想的投机是不可持续的；相对较高的信用交易杠杆将促进a股市场风格转换的速度。此外，随着退市制度的实质性推进和登记制度的深化，好钱赶坏钱的时代即将到来，绩优股和个股将受到市场青睐。

一些中小股票的投机行为很普遍。然而，我们相信在市场梦想率中也有清醒的时刻。3月21日，中国证监会在例行新闻发布会上表示，沪深股市约700只股票的市盈率超过100倍。年初以来，创业板指数上涨超过50%，中小企业板指数上涨近40%。市场已经表示市盈率无效，市场梦想率正在上升，这使得一些行业陷入疯狂。

通过回顾2000年纳斯达克的网络泡沫破裂，以及2006-2007年a股市场的牛市回落，我们可以看到市场的梦想利率也有清醒的时刻。在1997年至2000年美国纳斯达克互联网泡沫期间，同期纳斯达克综合指数的市盈率约为标准普尔500指数的75倍；然而，随着2000年后网络泡沫的破裂，纳斯达克综合指数的市盈率回落至20-25倍，而标准普尔500指数的市盈率则回落至1-1.5倍。让我们看看a股市场的例子。在2006年至2007年的大牛市中，沪深500指数的市盈率高达71倍，而沪深300指数的相对市盈率高达2.5倍；然而，在2007年10月上证综指触及6124点的高点后，沪深500指数的市盈率回落至15-20倍的区间，沪深300指数的市盈率溢价区间也回落至1.0-1.5倍的区间。最后，让我们看看创业板的现状。自2012年12月以来，创业板已经迎来了一个整体看涨的格局。目前，创业板指数的市盈率高达88倍，沪深300指数的市盈率溢价高达6.1倍(2014年10月达到7.8倍的历史高点)。城市梦想率也有觉醒的时刻，目前的市盈率高达88倍，或者已经到了觉醒的前夕；随着4月份年报和第一季度报告的全面披露，业绩造假的“黑天鹅”概率很高，目前88倍的高市盈率透支了未来成长股的业绩，我们预测第二季度中小股回调的概率将大幅增加。

杠杆交易有双重效果

信贷交易的杠杆特征，中小股票和部门在信贷交易中有较高的杠杆。截至2015年3月26日，沪深股市融资融券余额达到14，588.4亿元，同比大幅增加10，620亿元，增幅为267.6%。我们相信融资融券业务将在2014年大放异彩，这是2014年7月以来a股市场持续增长的重要推动力，也是未来a股市场增长的重要推动力。

然而，问题是信用交易所的杠杆性质是双重的，这可以帮助增加和减少，主要取决于相应部门和个股的未来指数和股价潜力。

随着中小股成长故事的透支，业绩造假的“黑天鹅”的爆发，以及一些股票的高不可攀的市场梦想率超过100倍，信贷交易的杠杆化，即从正提振变为负提振是可能的。基于此，一旦信用交易的杠杆发生变化，将加速a股市场的风格转变，即从中小市值偏好向加权蓝筹股偏好转变，这种转变可能在第二季度加快。

注册制度+退市制度蓝筹迎来了新的转折

“注册制+退市制”意味着好钱赶走坏钱的时代即将到来。3月27日，中国证监会发言人表示，共有31家上市公司涉嫌违法，目前正处于调查阶段。如果发现上市公司严重违法，他们将启动退市程序。同一天，3月27日下午，上海证券交易所召开“袁波投资推出退市机制”新闻发布会，袁波投资从3月31日起转入风险预警板块。因此，新版《关于改革、完善和严格执行上市公司退市制度的若干意见》取得了实质性进展，袁波投资有望成为注册制度下的首只退市股票。我们相信，随着退市制度的加强和注册制度的推进，将会形成一个新的上市公司新陈代谢系统，即未来a股市场的ipo机制有望从“严格进入、缓慢退出”转变为“广泛进入、快速退出”，新股的供给约束将被打破，“好钱赶坏钱”的时代有望到来，优质蓝筹股和板块有望成为未来a股市场的价值中心。在新股供应相对不受限制的背景下，我们认为蓝筹板块具有比较优势。1.创业板股票供给的限制性溢价消失，经受了时间和市场考验的蓝筹股稀缺溢价形成；2.在“黑天鹅”事件的刺激下，创业板股票的“造假”折价现象将会出现；3.蓝筹股稳步增长的溢价将会上升。从2004年到2013年，只有23家a股上市公司实现了营业收入同比持续增长和净利润同比持续增长，这是比较少见的；4.随着a股市场的持续增长，单位规模参与市场的资金量将明显增加，这使得市值较小的个股难以接受较大的资金，并可能导致流动性折扣。基于此，我们预测蓝筹股和蓝筹股板块的估值修复将在第二季度继续。

行业配置侧重于围绕蓝筹股行业的三条主线

鉴于当前宏观经济发展模式仍以投资驱动模式为主，以沪深300指数成分股为代表的蓝筹股普遍具有高贝塔值和高财务杠杆的周期性特征，因此周期性行业是二季度重点配置行业的方向。结合“2015年保持经济运行在合理区间”和“未来3-5年改变经济融资结构”两个a股市场驱动逻辑，我们分别从宏观经济阶段性复苏、促进经济融资结构转变和重点改革和战略性新兴产业三个主线对二季度重点行业和投资主题进行了配置。

主线1:宏观经济正分阶段复苏。建议配置房地产、基础设施、高铁、环保、电力设备等部门。

首先，房地产行业的过度配置、调控政策的放松以及商品房销售的反弹共同构成了第二季度房地产行业的驱动力。3月30日，财政部、国家税务总局联合发布了《关于调整个人住房转让营业税政策的通知》，表明房地产调控政策已完全放松，商品房销售前景值得期待。第二，基础设施部门受益于基础设施投资的加强和“一带一路”战略的推广。为支撑宏观经济增速，二季度基础设施投资将加快实施；3月29日，国家发展和改革委员会等部委发布了《推进丝绸之路经济带和21世纪海上丝绸之路共建的愿景和行动》，这意味着围绕“一带一路”的基础设施投资有望加快实施，从而缓解国内产业的激烈竞争。第三，高铁行业受益于第二季度铁路投资项目的推广和实施。2015年，上海铁路局计划投资约559亿元，确保开通6个项目，建设12个项目，里程超过1200公里。我们相信，上海铁路局559亿元的投资计划将在2015年启动约8000亿元的铁路投资。第四，电力设备行业将受益于新的“电力改革计划”和能源结构升级。新的电力改革计划涉及三个自由化，即“放开新增配电电力市场，放开输配电以外的运行电价，放开公益性监管以外的发电计划”，这有利于打破电力行业的部分体制垄断。配电市场、售电市场和营业电话预计将逐步放开，这有望提高行业内微观主体的竞争活力和运营效率。此外，大力发展清洁能源也是国家重大项目清洁能源的重要内容，因此相关新能源投资建设背后的电力设备行业有投资机会。

主线二:推进经济融资结构改革，提出配置证券、保险和银行。

在以国有资产改革为主要出发点、以资产证券化为主要方式、以减少实体经济融资为主要目标的经济融资结构改革中，大金融部门是主要参与者和主要受益者，有望助推a股市场未来增长模式，值得从战略角度进行配置。

首先，在证券领域，在a股市场的牛市格局下，日均成交量超过1万亿元已成为新常态。融资融券余额已超过1.4万亿元，ipo速度加快将带来第二季度证券业的表现。直接驱动力；证券公司的经纪业务和资产管理业务有望放松，这将为空开辟新的发展空间。第二，在保险业，保险资产的投资领域更加多元化，投资盈利模式更加多元化，有利于行业业绩的增长；随着经济融资结构的改革，实体经济的融资成本降低，保险业的受益资产增加。第三，银行业、放松房地产调控、地方政府债券互换将有效提高银行资产质量；银行业务分拆上市试点推进将提升行业估值水平。

主线3:重点推进改革和战略性新兴产业。建议配置国有资产改革、“一带一路”、扩大自由贸易区、“互联网+”和新能源汽车。

在宏观经济三阶段叠加的新常态背景下，我们认为改革是实现未来经济结构转型升级的重要手段，从而实现宏观经济发展的速度和质量，最终实现“中国梦”。在第二季度，我们认为与改革相关的值得关注的投资话题如下:1。国有资产改革的主题涉及国有企业混合所有制、国有企业股权激励、国有企业并购、国有资产证券化等投资机会。南车和北车并购重组的投资机会给投资者带来了显著的盈利效应；2.以“一带一路”为主题，3月29日，国家发展和改革委员会等部委授权发布《推进丝绸之路经济带和21世纪海上丝绸之路建设的愿景和行动》，涉及基础设施投资、物流运输、地方国有资产改革、工程机械等相关领域的投资机会；3.3月24日，中共中央政治局召开会议，审议通过广东、天津、福建自由贸易试验区总体规划，进一步深化上海自由贸易试验区改革开放。该地区金融业、房地产业和物流业的相关目标值得关注。

在战略性新兴产业方面，我们建议注意:1 .以“互联网+”为主题，在德国工业4.0和美国工业互联网相结合的基础上，高层官员提出了“互联网+”的产业升级新思路，以期互联网成为蒸汽、电力、信息等传统产业转型升级的驱动力。“制造业2025”战略已经在规划之中，“中国制造”有望在未来上升到“中国制造”。因此，3d打印、人工智能、机器人(报价300024，咨询)、高端制造和智能物流领域的投资机会值得关注；2.新能源汽车的主题。鉴于日益紧迫的环保节能形势和巨大的替代需求，新能源汽车有着广阔的发展前景，涉及新能源汽车电机、电池管理系统和车辆联网等诸多投资机会。3.从跨周期的角度来看，我们建议重点关注tmt、通信、医疗、环保等行业，以及基于这些产业链的主题投资，如智能服装、4g商业应用、基因测序等。